“对赌协议”（Valuation Adjustment Mechanism，“VAM”) 翻译本义是“价值调整机制”或者“估值调整协议”，在西方资本交易中特别是股权投资中广泛存在，在国际资本对中国企业的投资中也常被采纳，国内发生过一些被广泛报道的案例，比如早前的太子奶案例、永乐电器案例、近期的俏江南案例等。

通俗讲，对赌协议就是一个股权融资协议。投资方与融资方在达成协议时，双方对于企业未来的不确定性和股东信息不对称，对企业的价值估值不一致情况下，以保护投资人为目的而设置特殊附加条件投资约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使某种估值调整的权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使约定的另一种权利。我们也可以把对赌协议看成是一种金融工具，或者说是场外期权的一种形式。

对赌协议通常是在企业重整程序终止后、重整计划执行期间或者企业并购中使用，是一种以注资为目的而签订的投资协议。虽然目标公司不参与“对赌”，但需为“对赌协议”的履行提供连带责任保证或者被要求支付固定分红及承担违约金。

在我国司法实践中，对赌协议仅仅是一项附生效条件的民事法律行为。如果“对赌协议”的双方对签署协议的真实性、有效性无异议，且该协议不违反法律强制性规定，法院认可其有效性。但由于对赌标准设定过高且明显偏向投资人，争议一直存在。关于“对赌协议”的效力及履行，司法案例中，对于投资方与目标公司的股东或者实际控制人订立的“对赌协议”，只要协议合法，实践中并无争议。但投资方与目标公司订立的“对赌协议”是否有效以及能否实际履行，还要看具体条款的是否符合法律、法规的规定。

股权回购和投资补偿是对赌协议中常设条款，但协议有效并不等于具体条款有效。常见的《增资协议》中约定返还投资款或目标公司回购股份的条款，必须要符合《公司法》股东出资的规定，否则法院不予支持。通常的对赌协议中约定回购股权的义务主体并非目标公司，而是其股东本人，并预设回购股权前置条件，以避开《公司法》“抽逃出资”行为的法律规定。但投资人如果基于公司债权人的身份，可以主张协议约定的权利，但不能违反法律、法规的规定和投融资活动中公允投资回报要求。也有在协议中设置返还“投资溢价款”的条款，因不设及公司股权回购、利润分配等强制性法律规定而得到法院支持。

对赌协议产生的根本原因在于目标公司或目标资产未来盈利能力的不确定性，目的是为为了尽可能地实现投资交易的合理和公平，它既是投资方明确要求的风险补偿措施，同时对融资方带有显著约束作用，也会起到一定的激励效果。             

（编辑  杨润曦）